蕭條是繁榮的丑陋姐妹，通縮總是在通脹謝幕時(shí)登場(chǎng)。在調(diào)控政策的強(qiáng)力干預(yù)下，在通脹搖搖擺擺地拐向通縮的節(jié)點(diǎn)，往往是股市最迷惘、最恐慌的時(shí)刻。當(dāng)下的股市暴跌，正是對(duì)這種不確定性的折射。
“主權(quán)信用危機(jī)”驚悚大片
一部名叫“主權(quán)信用危機(jī)”的驚悚大片正在全球股市上演。2008年華爾街金融海嘯只不過(guò)是序曲，歐美國(guó)家債務(wù)危機(jī)才是世紀(jì)之戰(zhàn)。
希臘危機(jī)歸根結(jié)底是昔日過(guò)度消費(fèi)透支了財(cái)富創(chuàng)造能力。說(shuō)白了，就像《紅樓夢(mèng)》里的四大家族，金滿(mǎn)床銀滿(mǎn)床，也抵不住代代寅吃卯糧。面對(duì)忽喇喇將傾的大廈，修修補(bǔ)補(bǔ)或能茍延殘喘，結(jié)構(gòu)重建才是大道。所謂結(jié)構(gòu)重建，本質(zhì)上是重新修復(fù)財(cái)政赤字，解決經(jīng)濟(jì)失衡以及福利過(guò)度問(wèn)題。這條路可謂是艱苦卓絕，上世紀(jì)30年代的美國(guó)大蕭條和90年代的日本平成蕭條便是例證。泰國(guó)之類(lèi)的小國(guó)可以搭乘大國(guó)順風(fēng)車(chē)恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；歐美日經(jīng)濟(jì)大國(guó)若無(wú)技術(shù)進(jìn)步，則難走出衰退周期。
從市場(chǎng)情緒看，空頭拋壓在希臘宣泄殆盡。畢竟，希臘股市從2007年的最高點(diǎn)5341點(diǎn)算起，至今最大跌幅達(dá)85%。而作為1997年亞洲金融危機(jī)導(dǎo)火索的泰國(guó)危機(jī)，其股市從1994至1998年的最大跌幅為88.56%。當(dāng)然，希臘危機(jī)如果要演化成歐美股市的恐慌風(fēng)暴，則要看實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行究竟拐向哪個(gè)方向。
經(jīng)濟(jì)強(qiáng)滯脹還是長(zhǎng)期通縮？
全球主要經(jīng)濟(jì)體正面臨十字路口，是進(jìn)入強(qiáng)滯脹還是長(zhǎng)通縮，抑或溫和增長(zhǎng)式復(fù)蘇？這是個(gè)難題。
拉美式滯脹在歐美各國(guó)出現(xiàn)的幾率出現(xiàn)極小。因?yàn)槔牢C(jī)的核心是貧富懸殊和資本外逃。當(dāng)下全球產(chǎn)能過(guò)剩，沒(méi)有任何一個(gè)池子可同時(shí)容納歐美日的資本輸出。同時(shí)，上世紀(jì)70年代美國(guó)滯脹體現(xiàn)在工資和物價(jià)螺旋式上漲。眼下，中印加入勞動(dòng)力輸出大軍，令這種螺旋上漲的鏈條中斷。IMF預(yù)測(cè)，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體實(shí)際GDP今明兩年分別增長(zhǎng)1.5%和2%。前提是歐洲能控制住歐元區(qū)邊緣國(guó)家的危機(jī)，美國(guó)能在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與實(shí)施中期財(cái)政整頓之間實(shí)現(xiàn)平衡，并且全球金融市場(chǎng)的波動(dòng)不會(huì)加劇。筆者認(rèn)為這些假設(shè)實(shí)現(xiàn)幾率并不高。
回看歷史，亞洲金融風(fēng)暴是新興市場(chǎng)危機(jī)，本輪歐美債務(wù)危機(jī)卻是發(fā)達(dá)國(guó)家后院著火。如果希臘危機(jī)蔓延則傳染式恐慌勢(shì)必席卷全球，滯脹因此遠(yuǎn)去，通縮迅速到來(lái)。當(dāng)下，包括德國(guó)在內(nèi)的歐元區(qū)通脹已升至3年來(lái)新高，只是滯脹風(fēng)險(xiǎn)已到尾聲。最近金價(jià)暴跌或許不是技術(shù)性回調(diào)，而是預(yù)示國(guó)際資本對(duì)長(zhǎng)通縮的擔(dān)憂(yōu)——即債務(wù)緊縮背景下的低增長(zhǎng)和低通脹模式。
政策回?cái)[行情仍需等待
從2009年以來(lái)，以中國(guó)為首的新興市場(chǎng)吸納了大量國(guó)際套利資本，令國(guó)內(nèi)滯脹風(fēng)險(xiǎn)日益增大。所以當(dāng)前新興國(guó)家將控通脹視為頭等大事，全球大宗商品價(jià)格和新興市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅風(fēng)險(xiǎn)大增。如果發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)先后進(jìn)入資產(chǎn)負(fù)債表式衰退周期，結(jié)局不言而喻。按照高盛最新預(yù)測(cè)，歐美經(jīng)濟(jì)停滯可能性有40%，金磚四國(guó)則幾乎不存在這一問(wèn)題。個(gè)人認(rèn)為，作為出口主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)體，金磚四國(guó)無(wú)法抵御歐美通縮引發(fā)的全球貿(mào)易緊縮，極易由經(jīng)濟(jì)過(guò)熱轉(zhuǎn)為過(guò)冷，從而引發(fā)資產(chǎn)價(jià)格的大幅波動(dòng)。
中國(guó)面臨的民間信貸、地方融資平臺(tái)和房?jī)r(jià)高企問(wèn)題，不過(guò)是新興市場(chǎng)信用過(guò)度擴(kuò)張綜合癥的一個(gè)縮影。2009年以來(lái)，新興市場(chǎng)進(jìn)入信用過(guò)度擴(kuò)張催生資產(chǎn)泡沫的時(shí)期，當(dāng)下的困局是國(guó)際資本由過(guò)度流入轉(zhuǎn)為迅速流出，而過(guò)度借貸投資的本土企業(yè)則面臨需求下降和貨幣緊縮的雙重壓力。
如果國(guó)際資本大舉撤離，則中國(guó)宏觀調(diào)控轉(zhuǎn)向的時(shí)點(diǎn)將至。港股最近大跌，與歐美基金的遠(yuǎn)遁有關(guān)。從政策相機(jī)抉擇的角度來(lái)看，熱錢(qián)迅速撤離，本土房?jī)r(jià)硬著陸幾率大增。這與以“房?jī)r(jià)緩著陸”為政策目標(biāo)相左，宏觀調(diào)控因此回?cái)[，股市借機(jī)大反彈。
滬指3478點(diǎn)以來(lái)走勢(shì)糾結(jié)不已，是因?yàn)橥泬毫Χ掷m(xù)升壓的政策熊市，以及經(jīng)濟(jì)速凍預(yù)期下業(yè)績(jī)熊市的杯弓蛇影。CPI不見(jiàn)頂，調(diào)控不松動(dòng)，這是當(dāng)下主流機(jī)構(gòu)的判斷�？墒沁@與股市實(shí)際運(yùn)行相悖。2008年2月通脹已見(jiàn)頂，而滬綜指則在10月才止跌。更精準(zhǔn)的判斷依據(jù)應(yīng)是樓市調(diào)控轉(zhuǎn)向，股市方能言底。目前，一線(xiàn)城市樓市雖停漲，離熱錢(qián)撤離和調(diào)控效應(yīng)引發(fā)的樓價(jià)大跌仍有較大空間。因此，大級(jí)別的股市政策回?cái)[行情仍有待時(shí)日。不過(guò)，由于大盤(pán)超跌已久，脈沖式的反彈行情隨時(shí)可能出現(xiàn)。
